亚豪娱乐

重磅!中基協發布了一則新規,以后獨角獸估值這樣計算.....

發布時間: 2018-04-02 12:04:00

獨角獸估值終于有據可依了!
 
  3月30日,中國證券投資基金業協會發布了《私募投資基金非上市股權投資估值指引(試行)》(簡稱《指引》),給予私募基金投資非上市股權統一的估值標準亚豪娱乐亚豪娱乐,并提供了五種估值技術方法,一度備受爭議的“獨角獸估值”問題終于塵埃落定。
  引人關注的是,在證監會宣布開展創新企業境內發行股票或存托憑證試點之際,中基協發布私募非上市股權投資估值指引辦法亚豪娱乐,這無疑成為了一項重要的配套措施——明確了非上市企業的估值辦法亚豪娱乐,進一步為獨角獸企業IPO掃清障礙。
 
  五種估值方法
  對于VC/PE而言,此次新規最受關注的莫過于估值方法。對此亚豪娱乐,本次《指引》明確提出了私募基金在對非上市股權進行估值時通常采用的五種估值方法:
  1亚豪娱乐、參考最近融資價格法:
  采用被投資企業最近一次融資的價格對私募基金持有的非上市股權進行估值,基金管理人應當結合最近融資的具體情況,考慮是否需要對影響最近融資價格公允性的因素進行調整亚豪娱乐。值得注意的是,估值日距離融資完成的時間越久,最近融資價格的參考意義越弱。
  2、市場乘數法:
  根據被投資企業所處的發展階段和所屬行業的不同,基金管理人可運用各種市場乘數(如市盈率、市凈率、企業價值/銷售收入、企業價值/息稅折攤前利潤等)對非上市股權進行估值。市場乘數法通常在被投資企業相對成熟,可產生持續的利潤或收入的情況下使用。
  3、行業指標法:
  某些行業中存在特定的與公允價值直接相關的行業指標亚豪娱乐,此指標可作為被投資企業公允價值估值的參考依據。并非所有行業都適用,通常在行業發展比較成熟及行業內各企業差別較小的情況下,行業指標才更具代表意義。
  4、收益法:
  在估計非上市股權的公允價值時亚豪娱乐,通常使用的收益法為現金流折現法亚豪娱乐。這個方法具有較高靈活性亚豪娱乐,在其他估值方法受限制之時仍可使用亚豪娱乐,但此方法的結果易受各種因素干擾,具有很高的風險性亚豪娱乐。因此,使用此方法時亚豪娱乐,當被投資企業處于初創、持續虧損、戰略轉型、扭虧為盈、財務困境等階段時,需要大量的主觀判斷。
  5、成本法:
  在估計非上市股權的公允價值時,通常使用的成本法為凈資產法。這個方法下亚豪娱乐,適用于企業的價值主要來源于其占有的資產的情況,如重資產型的企業或者投資控股企業。此外,此方法也可以用于經營情況不佳,可能面臨清算的被投資企業亚豪娱乐。
  附:以下是本次《指引》的全部內容:
  募投資基金非上市股權投資估值指引(試行)
 
  一亚豪娱乐、總則
 ?。ㄒ唬橐龑侥纪顿Y基金(以下簡稱“私募基金”)專業化估值,保護基金持有人的利益亚豪娱乐,根據《證券投資基金法》、《企業會計準則》亚豪娱乐、《私募投資基金監督管理暫行辦法》、《證券期貨經營機構私募資產管理業務運作管理暫行規定》等法律、法規,及《私募投資基金信息披露管理辦法》、《私募投資基金服務業務管理辦法(試行)》等自律規則,制定本指引。
 ?。ǘ┍局敢Q的私募基金,包括基金管理公司及其子公司管理的特定客戶資產管理計劃、證券公司及其子公司管理的資產管理計劃、期貨公司及其子公司管理的資產管理計劃以及經中國證券投資基金業協會登記的私募基金管理人管理的私募投資基金。
 ?。ㄈ┍局敢Q的非上市股權投資,是指私募基金對未上市企業進行的股權投資。對于已在全國中小企業股份轉讓系統掛牌但交易不活躍的企業,其股權估值參考本指引執行。
 ⊙呛烙槔?。ㄋ模┧侥蓟鸸芾砣耍ㄒ韵潞喎Q“基金管理人”)和基金服務機構對私募基金持有的非上市股權進行估值時亚豪娱乐,參照本指引執行。其他類型的投資基金在對其持有的非上市股權進行估值時,參考本指引執行。
 ?。ㄎ澹┤绻鸸芾砣宋窗凑盏冢ㄈ?、(四)條進行估值,應當在相關的合同或協議中進行約定并依據相關法律法規亚豪娱乐、會計準則及自律規則履行相應的信息披露義務。
 ?。┗鸸芾砣俗鳛楣乐档牡谝回熑稳?亚豪娱乐,應當對估值方法和估值參數等承擔最終責任亚豪娱乐,并定期對估值結論進行檢驗,防范可能出現的重大偏差亚豪娱乐。
 ?。ㄆ撸┍局敢?018年7月1日起施行。
 
  二亚豪娱乐、估值原則
 ?。ㄒ唬┗鸸芾砣藨斣诠乐等展烙嫺鲉雾椡顿Y的公允價值。具有相同資產特征的投資每個估值日采用的估值技術應當保持一致。只有在變更估值技術或其應用能使計量結果在當前情況下同樣或者更能代表公允價值的情況下,基金管理人方可采用不同的估值技術,并依據相關法律法規、會計準則及自律規則履行相應的信息披露義務。本指引中所指估值技術與《企業會計準則第39號——公允價值計量》中的估值技術含義相同,估值方法是指對估值技術的具體應用。
 ?。ǘ┤绻巧鲜泄蓹嗤顿Y采用的貨幣與私募基金的記賬貨幣不同,基金管理人應當使用估值日的即期匯率將投資貨幣轉換為記賬貨幣。
 ?。ㄈ┰诖_定非上市股權的公允價值時亚豪娱乐,基金管理人應當遵循實質重于形式的原則,對于可能影響公允價值的具體投資條款做出相應的判斷亚豪娱乐。
 ?。ㄋ模┯捎谕ǔ2淮嬖跒榉巧鲜泄蓹嗵峁┗钴S報價的交易市場亚豪娱乐,因此在估計非上市股權公允價值時,無論該股權是否準備于近期出售亚豪娱乐,基金管理人都應假定估值日發生了出售該股權的交易,并以此假定交易的價格為基礎計量該股權的公允價值。
 ?。ㄎ澹┧侥蓟鹜顿Y于同一被投資企業發行的不同輪次的股權亚豪娱乐,若各輪次股權之間的權利與義務存在差異亚豪娱乐,基金管理人需考慮各輪次股權不同的權利和義務對公允價值的影響并對其分別進行估值。
 ?。┰诠烙嬆稠椃巧鲜泄蓹嗟墓蕛r值時,基金管理人應從該股權的自身情況和市場環境出發亚豪娱乐,謹慎選擇使用多種分屬不同估值技術的方法,在可合理取得市場參與者假設的前提下采用合理的市場數據?;鸸芾砣藨攲Ω鞣N估值方法形成的估值結果之間的差異進行分析,結合各種估值方法的適用條件、重要參數的選取依據、估值方法的運用過程等相關因素,綜合判斷后確定最合理的估值結果亚豪娱乐。
 ?。ㄆ撸┗鸸芾砣丝梢圆捎们榫胺治龅姆绞骄C合運用多種估值方法?;鸸芾砣丝梢詮姆巧鲜泄蓹嗤顿Y的各種潛在退出方式出發亚豪娱乐,在不同退出方式下采用不同的估值方法,并結合各退出方式的可實現概率對非上市股權的公允價值進行綜合分析。
 ?。ò耍┓巧鲜泄蓹喑晒ι鲜泻蟮墓蕛r值或采用其他退出方式實現的退出價格與私募基金持有非上市股權期間的公允價值估計之間可能存在重大差異,基金管理人必須對此差異予以關注并進行分析,即通過分析下列問題提升基金管理人今后的估值水平:1、在估值日,確認哪些信息是已知的或可獲取的;2、上述信息是如何反映在最近的公允價值估計中的;3亚豪娱乐、以上市后的公允價值或退出價格為參照亚豪娱乐,之前的公允價值估值過程是否恰當地反映了上述信息。
 
  三、估值方法
  基金管理人應當充分考慮市場參與者在選擇估值方法時考慮的各種因素,并結合自己的判斷,采用多種分屬不同估值技術的方法對非上市股權進行估值。
 ?亚豪娱乐。ㄒ唬┦袌龇?/span>
  在估計非上市股權的公允價值時,通常使用的市場法包括參考最近融資價格法、市場乘數法、行業指標法。
  1、參考最近融資價格法
 ?。?)基金管理人可采用被投資企業最近一次融資的價格對私募基金持有的非上市股權進行估值。由于初創企業通常尚未產生穩定的收入或利潤,但融資活動一般比較頻繁,因此參考最近融資價格法在此類企業的估值中應用較多。
 ?。?)在運用參考最近融資價格法時,基金管理人應當對最近融資價格的公允性做出判斷。如果沒有主要的新投資人參與最近融資,或最近融資金額對被投資企業而言并不重大亚豪娱乐,或最近交易被認為是非有序交易(如被迫出售股權或對被投資企業陷入危機后的拯救性投資),則該融資價格一般不作為被投資企業公允價值的最佳估計使用。此外,基金管理人還應當結合最近融資的具體情況,考慮是否需要對影響最近融資價格公允性的因素進行調整,相關因素包括但不限于:
 ?、僮罱谫Y使用的權益工具與私募基金持有的非上市股權在權利和義務上是否相同;
 
 ?、诒煌顿Y企業的關聯方或其他第三方是否為新投資人提供各種形式的投資回報擔保;
 
 ?、坌峦顿Y人的投資是否造成對原股東的非等比例攤??亚豪娱乐;
 
 ?、茏罱谫Y價格中是否包括了新投資人可實現的特定協同效應,或新投資人是否可享有某些特定投資條款亚豪娱乐,或新投資人除現金出資外是否還投入了其他有形或無形的資源。
 ?。?)特定情況下,伴隨新發股權融資,被投資企業的現有股東會將其持有的一部分股權(以下簡稱“老股”)出售給新投資人,老股的出售價格往往與新發股權的價格不同。針對此價格差異,基金管理人需要分析差異形成的原因亚豪娱乐,如老股與新發股權是否對應了不同的權利和義務亚豪娱乐、是否面臨著不同的限制亚豪娱乐,以及老股出售的動機等?亚豪娱乐;鸸芾砣藨斀Y合價格差異形成原因亚豪娱乐,綜合考慮其他可用信息,合理確定公允價值的取值依據。
 ?。?)估值日距離融資完成的時間越久,最近融資價格的參考意義越弱?;鸸芾砣嗽诤罄m估值日運用最近融資價格法時,應當根據市場情況及被投資企業自身情況的變化判斷最近融資價格是否仍可作為公允價值的最佳估計?;鸸芾砣嗽诤罄m估值日通常需要對最近融資價格進行調整的情形包括但不限于:
 ?、俦煌顿Y企業的經營業績與財務預算或預設業績指標之間出現重大差異;
 
 ?、诒煌顿Y企業實現原定技術突破的預期發生了重大變化亚豪娱乐;
 
 ?、郾煌顿Y企業面對的宏觀經濟環境、市場競爭格局、產業政策等發生了重大變化;
 
 ?、鼙煌顿Y企業的主營業務或經營戰略發生了重大變化;
 
 ?、荼煌顿Y企業的可比公司業績或者市場估值水平出現重大變化;
 
 ?亚豪娱乐、薇煌顿Y企業內部發生欺詐、爭議或訴訟等事件,管理層或核心技術人員發生重大變動。
 
 ?。?)若基金管理人因被投資企業在最近融資后發生了重大變化而判定最近融資價格無法直接作為公允價值的最佳估計,同時也無法找到合適的可比公司或可比交易案例以運用市場乘數法進行估值,基金管理人可以根據被投資企業主要業務指標自融資時點至估值日的變化亚豪娱乐,對最近融資價格進行調整。主要業務指標包括但不限于有代表性的財務指標、技術發展階段亚豪娱乐、市場份額等,在選擇主要業務指標時,應重點考慮被投資企業所處行業特點及其自身的特點亚豪娱乐,選擇最能反映被投資企業價值變化的業務指標。
  2、市場乘數法
 ?。?)根據被投資企業所處的發展階段和所屬行業的不同,基金管理人可運用各種市場乘數(如市盈率亚豪娱乐、市凈率亚豪娱乐、企業價值/銷售收入、企業價值/息稅折攤前利潤等)對非上市股權進行估值。市場乘數法通常在被投資企業相對成熟,可產生持續的利潤或收入的情況下使用亚豪娱乐。
 ?。?)在運用市場乘數法時,基金管理人應當從市場參與者角度出發亚豪娱乐亚豪娱乐,參照下列步驟完成估值工作:
 
 ?亚豪娱乐、龠x擇被投資企業可持續的財務指標(如利潤、收入)為基礎的市場乘數類型,查找在企業規模、風險狀況和盈利增長潛力等方面與被投資企業相似的可比上市公司或可比交易案例亚豪娱乐,通過分析計算獲得可比市場乘數,并將其與被投資企業相應的財務指標結合得到股東全部權益價值(調整前)或企業價值。
 
 ?亚豪娱乐、谌羰袌龀藬捣ㄓ嬎憬Y果為企業價值,基金管理人應當扣除企業價值中需要支付利息的債務,得到股東全部權益價值(調整前)亚豪娱乐?;鸸芾砣藨斣诠蓶|全部權益價值(調整前)基礎上,針對被投資企業的溢余資產或負債、或有事項、流動性、控制權、其他權益工具(如期權)可能產生的攤薄影響及其他相關因素等進行調整,得到被投資企業的股東全部權益價值(調整后)。
 
 ?亚豪娱乐、廴绻煌顿Y企業的股權結構復雜亚豪娱乐亚豪娱乐,各輪次股權的權利和義務存在明顯區別,基金管理人應當采用合理方法將股東全部權益價值(調整后)分配至私募基金持有部分的股權。如果被投資企業的股權結構簡單(即同股同權),則可按照私募基金的持股比例計算持有部分的股權價值。
 
 ?。?)市場乘數的分子可以采用股東權益價值(股票市值或股權交易價格)或企業價值亚豪娱乐,基金管理人應當基于估值日的價格信息和相關財務信息得出,若估值日無相關信息,可采用距離估值日最近的信息并作一定的調整后進行計算。市場乘數的分母可采用特定時期的收入、利潤等指標,也可以采用特定時點的凈資產等指標亚豪娱乐,上述時期或時點指標可以是歷史數據,也可采用預期數據⊙呛烙槔?;鸸芾砣藨_保估值時采用的被投資企業的利潤、收入或凈資產等指標與市場乘數的分母在對應的時期或時點方面保持完全一致。
 ?亚豪娱乐。?)在估值實踐中各種市場乘數均有應用亚豪娱乐,如市盈率(P/E)、市凈率(P/B)、企業價值/銷售收入(EV/Sales)、企業價值/息稅折攤前利潤(EV/EBITDA)、企業價值/息稅前利潤(EV/EBIT)等?;鸸芾砣藨攺氖袌鰠⑴c者角度出發亚豪娱乐,根據被投資企業的特點選擇合適的市場乘數。
 ?。?)在使用各種市場乘數時亚豪娱乐,應當保證分子與分母的口徑一致,如市盈率中的盈利指標應為歸屬于母公司的凈利潤,而非全部凈利潤;市凈率中的凈資產應為歸屬于母公司的所有者權益,而非全部所有者權益亚豪娱乐。一般不采用市銷率(P/Sales)、市值/息稅折攤前利潤(P/EBITDA)、市值/息稅前利潤(P/EBIT)等市場乘數亚豪娱乐,除非可比公司或交易與被投資企業在財務杠桿和資本結構上非常接近。
 ?。?)考慮到被投資企業可能存在不同的財務杠桿和資本結構亚豪娱乐,在EV/EBITDA適用的情況下,通逞呛烙槔??煽紤]優先使用EV/EBITDA亚豪娱乐。在EV/EBITDA不適用的情況下,可考慮采用市盈率進行估值,但需要注意被投資企業應具有與可比公司或可比交易案例相似的財務杠桿和資本結構,并對凈利潤中包括的特殊事項導致的利潤或虧損通常應進行正?;{整亚豪娱乐,同時考慮不同的實際稅率對市盈率的影響。如果被投資企業尚未達到可產生可持續利潤的階段,基金管理人可以考慮采用銷售收入市場乘數(EV/Sales),在確定被投資企業的收入指標時,可以考慮市場參與者收購被投資企業時可能實現的收入。
 ?。?)市場乘數通??赏ㄟ^分析計算可比上市公司或可比交易案例相關財務和價格信息獲得?;鸸芾砣藨旉P注通過可比上市公司和可比交易案例兩種方式得到的市場乘數之間的差異并對其進行必要的調整,對于通過可比交易案例得到的市場乘數亚豪娱乐,在應用時應注意按照估值日與可比交易發生日市場情況的變化對其進行校準亚豪娱乐。
 ?。?)基金管理人應充分考慮上市公司股票與非上市股權之間的流動性差異。對于通過可比上市公司得到的市場乘數亚豪娱乐,通常需要考慮一定的流動性折扣后才能將其應用于非上市股權估值。流動性折扣可通過經驗研究數據或者看跌期權等模型,并結合非上市股權投資實際情況綜合確定。
 ?。?)對市場乘數進行調整的其他因素包括企業規模和抗風險能力亚豪娱乐、利潤增速、財務杠桿水平等亚豪娱乐。上述調整不應包括由于計量單位不一致導致的溢價和折扣,如大宗交易折扣。
  3、行業指標法
 
 ?亚豪娱乐。?)行業指標法是指某些行業中存在特定的與公允價值直接相關的行業指標,此指標可作為被投資企業公允價值估值的參考依據。行業指標法通常只在有限的情況下運用,此方法一般被用于檢驗其他估值法得出的估值結論是否相對合理亚豪娱乐,而不作為主要的估值方法單獨運用。
 ?亚豪娱乐。?)并非所有行業的被投資企業都適用行業指標法,通常在行業發展比較成熟及行業內各企業差別較小的情況下,行業指標才更具代表意義亚豪娱乐。
 
 ?。ǘ┦找娣?/span>
  在估計非上市股權的公允價值時亚豪娱乐,通常使用的收益法為現金流折現法。
  1亚豪娱乐、基金管理人可采用合理的假設預測被投資企業未來現金流及預測期后的現金流終值亚豪娱乐亚豪娱乐,并采用合理的折現率將上述現金流及終值折現至估值日得到被投資企業相應的企業價值,折現率的確定應當能夠反映現金流預測的內在風險?亚豪娱乐;鸸芾砣诉€應參照市場乘數法中提及的調整或分配方法將企業價值調整至私募基金持有部分的股權價值。
  2、現金流折現法具有較高靈活性,在其他估值方法受限制之時仍可使用。
  3亚豪娱乐、基金管理人在確定此方法采用的財務預測亚豪娱乐、預測期后終值以及經過合理風險調整的折現率時,需要大量的主觀判斷亚豪娱乐,折現結果對上述輸入值的變化較為敏感,因此,現金流折現法的結果易受各種因素干擾。特別是當被投資企業處于初創、持續虧損、戰略轉型、扭虧為盈、財務困境等階段時,基金管理人通常難以對被投資企業的現金流進行可靠預測,應當謹慎評估運用現金流折現法的估值風險。
 
 ?亚豪娱乐。ㄈ┏杀痉?/span>
  在估計非上市股權的公允價值時亚豪娱乐,通常使用的成本法為凈資產法亚豪娱乐。
  1、基金管理人可使用適當的方法分別估計被投資企業的各項資產和負債的公允價值(在適用的情況下需要對溢余資產和負債、或有事項、流動性、控制權及其他相關因素進行調整),綜合考慮后得到股東全部權益價值,進而得到私募基金持有部分的股權價值。如果被投資企業股權結構復雜,基金管理人還應參照市場乘數法中提及的分配方法得到持有部分的股權價值亚豪娱乐。
  2、凈資產法適用于企業的價值主要來源于其占有的資產的情況,如重資產型的企業或者投資控股企業。此外,此方法也可以用于經營情況不佳亚豪娱乐,可能面臨清算的被投資企業。
  《私募投資基金非上市股權投資估值指引(試行)》起草說明
 
  一亚豪娱乐、起草背景
  2017年3月,財政部修訂了《企業會計準則第22號——金融工具確認和計量》,修訂后的準則將對私募基金投資非上市股權的確認和計量產生重大影響,特別是在估值方面提出了更高的要求,修訂后的準則將從2018年1月1日至2021年1月1日逐步開始執行。截至目前,私募基金投資非上市股權仍缺乏統一的估值標準亚豪娱乐,私募基金管理人在估值實踐中使用各種不同的操作方式亚豪娱乐,估值水平良莠不齊亚豪娱乐。
  為引導私募投資基金非上市股權投資專業化估值,完善資產管理行業估值標準體系,促進私募基金行業健康發展,保護基金持有人利益,中國證券投資基金業協會結合私募基金現有的運作管理及信息披露規范,參考《企業會計準則》及《國際私募股權和風險投資基金估值指引(International Private Equity and Venture Capital ValuationGuidelines)》(2015年12月版),起草了《私募投資基金非上市股權投資估值指引(試行)》(以下簡稱《指引》)。
 
  二、《指引》的主要內容
  《指引》包括總則、估值原則、估值方法三部分內容,主要內容如下:
 ?。ㄒ唬┟鞔_指引的適用范圍?!吨敢房倓t第二條明確了《指引》中所稱私募基金的范圍?!吨敢房倓t第三條規定,私募基金對未上市企業進行的股權投資適用于本《指引》亚豪娱乐,對于已在全國中小企業股份轉讓系統掛牌但交易不活躍的企業,可參考執行。
 ?。ǘ娀乐抵黧w責任?!吨敢房倓t第六條規定,私募基金管理人作為估值的第一責任人亚豪娱乐,應當對估值過程中采用的估值方法和估值參數承擔管理層責任,并定期對估值結論進行檢驗亚豪娱乐,防范可能出現的重大偏差。
 ?。ㄈ┍3止乐导夹g的一致性?!吨敢饭乐翟瓌t第一條規定亚豪娱乐,基金管理人應當在估值日估計各單項投資的公允價值亚豪娱乐,具有相同資產特征的投資每個估值日采用的估值技術應當保持一致亚豪娱乐。只有在變更估值技術或其應用能使計量結果在當前情況下同樣或者更能代表公允價值的情況下, 基金管理人方可采用不同的估值技術,并依據相關法律法規、會計準則及自律規則進行信息披露亚豪娱乐。
 ?。ㄋ模娬{公允價值估值原則亚豪娱乐?亚豪娱乐!吨敢饭乐翟瓌t第三條規定,基金管理人在確定非上市股權的公允價值時亚豪娱乐,應當遵循實質重于形式的原則。
 ?。ㄎ澹┰O定非上市股權估值的假設前提?!吨敢饭乐翟瓌t第四條規定,在估計非上市股權公允價值時,基金管理人應假定估值日發生了出售該股權的交易,并以此假定交易的價格為基礎計量該股權的公允價值。
 ?亚豪娱乐。┲赋鍪褂霉乐导夹g的綜合考慮因素亚豪娱乐?!吨敢饭乐翟瓌t第五條、第六條和第七條規定,私募基金管理人應從估值對象和相關市場情況出發亚豪娱乐,并考慮不同輪次股權之間權利和義務的區別,選擇使用多種分屬不同估值技術的方法亚豪娱乐,也可以選擇情景分析的方法綜合運用多種估值技術。
 ?。ㄆ撸┮幎ü乐档姆聪驒z驗?!吨敢饭乐翟瓌t第八條規定了估值反向檢驗亚豪娱乐,私募基金管理人需要關注并分析非上市股權投資的退出價格與持有期間估計的公允價值之間存在的重大差異。
 ?。ò耍┨岢鑫宸N具體估值方法、適用場景及應用指南?!吨敢饭乐捣椒ㄌ岢隽怂侥蓟鹪趯Ψ巧鲜泄蓹噙M行估值時通常采用的五種估值方法,其中,參考最近融資價格法、市場乘數法亚豪娱乐、行業指標法屬于市場法,現金流折現法屬于收益法,凈資產法屬于成本法亚豪娱乐。參考最近融資價格法通常適用于尚未產生穩定收入或利潤的早期創業企業亚豪娱乐;市場乘數法通常適用于可產生持續利潤或收入的相對成熟企業;行業指標法通常適用于行業發展比較成熟及行業內各企業差別較小的情況亚豪娱乐;凈資產法通常適用于企業的價值主要來源于其占有的資產情況;現金流折現法較為靈活亚豪娱乐,在其他估值方法受限時仍可使用。
  此外亚豪娱乐,《指引》詳細闡述了針對可能導致各估值方法未被正確使用的各種情況以及估值實踐中需要考慮的其他各種因素。
 ?。ň牛┲袊袌鎏囟ㄇ闆r相關考慮?!吨敢饭乐捣椒ǖ谝粭l第一款第三項規定,對于老股出售價格與新發股權價格不一致的問題,基金管理人需要分析差異形成的原因,綜合考慮其他可用信息,合理確定公允價值的取值依據

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發布時間: 2018-04-02 12:04:00

獨角獸估值終于有據可依了!
 
  3月30日,中國證券投資基金業協會發布了《私募投資基金非上市股權投資估值指引(試行)》(簡稱《指引》),給予私募基金投資非上市股權統一的估值標準,并提供了五種估值技術方法,一度備受爭議的“獨角獸估值”問題終于塵埃落定。
  引人關注的是亚豪娱乐亚豪娱乐,在證監會宣布開展創新企業境內發行股票或存托憑證試點之際亚豪娱乐,中基協發布私募非上市股權投資估值指引辦法亚豪娱乐,這無疑成為了一項重要的配套措施——明確了非上市企業的估值辦法,進一步為獨角獸企業IPO掃清障礙。
 
  五種估值方法
  對于VC/PE而言,此次新規最受關注的莫過于估值方法。對此,本次《指引》明確提出了私募基金在對非上市股權進行估值時通常采用的五種估值方法:
  1、參考最近融資價格法:
  采用被投資企業最近一次融資的價格對私募基金持有的非上市股權進行估值亚豪娱乐,基金管理人應當結合最近融資的具體情況,考慮是否需要對影響最近融資價格公允性的因素進行調整。值得注意的是,估值日距離融資完成的時間越久,最近融資價格的參考意義越弱亚豪娱乐。
  2、市場乘數法:
  根據被投資企業所處的發展階段和所屬行業的不同,基金管理人可運用各種市場乘數(如市盈率、市凈率、企業價值/銷售收入、企業價值/息稅折攤前利潤等)對非上市股權進行估值。市場乘數法通常在被投資企業相對成熟,可產生持續的利潤或收入的情況下使用。
  3、行業指標法:
  某些行業中存在特定的與公允價值直接相關的行業指標亚豪娱乐,此指標可作為被投資企業公允價值估值的參考依據亚豪娱乐。并非所有行業都適用,通常在行業發展比較成熟及行業內各企業差別較小的情況下亚豪娱乐,行業指標才更具代表意義亚豪娱乐。
  4亚豪娱乐、收益法:
  在估計非上市股權的公允價值時,通常使用的收益法為現金流折現法。這個方法具有較高靈活性,在其他估值方法受限制之時仍可使用,但此方法的結果易受各種因素干擾,具有很高的風險性。因此,使用此方法時亚豪娱乐,當被投資企業處于初創、持續虧損、戰略轉型亚豪娱乐、扭虧為盈、財務困境等階段時,需要大量的主觀判斷亚豪娱乐。
  5、成本法:
  在估計非上市股權的公允價值時,通常使用的成本法為凈資產法。這個方法下,適用于企業的價值主要來源于其占有的資產的情況,如重資產型的企業或者投資控股企業。此外亚豪娱乐,此方法也可以用于經營情況不佳,可能面臨清算的被投資企業。
  附:以下是本次《指引》的全部內容:
  募投資基金非上市股權投資估值指引(試行)
 
  一、總則
 ?。ㄒ唬橐龑侥纪顿Y基金(以下簡稱“私募基金”)專業化估值,保護基金持有人的利益,根據《證券投資基金法》、《企業會計準則》、《私募投資基金監督管理暫行辦法》、《證券期貨經營機構私募資產管理業務運作管理暫行規定》等法律亚豪娱乐、法規,及《私募投資基金信息披露管理辦法》、《私募投資基金服務業務管理辦法(試行)》等自律規則,制定本指引。
 ?。ǘ┍局敢Q的私募基金,包括基金管理公司及其子公司管理的特定客戶資產管理計劃、證券公司及其子公司管理的資產管理計劃亚豪娱乐、期貨公司及其子公司管理的資產管理計劃以及經中國證券投資基金業協會登記的私募基金管理人管理的私募投資基金。
 ?。ㄈ┍局敢Q的非上市股權投資,是指私募基金對未上市企業進行的股權投資。對于已在全國中小企業股份轉讓系統掛牌但交易不活躍的企業,其股權估值參考本指引執行。
 ?。ㄋ模┧侥蓟鸸芾砣耍ㄒ韵潞喎Q“基金管理人”)和基金服務機構對私募基金持有的非上市股權進行估值時,參照本指引執行。其他類型的投資基金在對其持有的非上市股權進行估值時,參考本指引執行。
 ?。ㄎ澹┤绻鸸芾砣宋窗凑盏冢ㄈ?亚豪娱乐、(四)條進行估值,應當在相關的合同或協議中進行約定并依據相關法律法規亚豪娱乐、會計準則及自律規則履行相應的信息披露義務。
 ⊙呛烙槔?。┗鸸芾砣俗鳛楣乐档牡谝回熑稳?,應當對估值方法和估值參數等承擔最終責任,并定期對估值結論進行檢驗亚豪娱乐,防范可能出現的重大偏差。
 ⊙呛烙槔帧(七)本指引自2018年7月1日起施行。
 
  二亚豪娱乐、估值原則
 ?。ㄒ唬┗鸸芾砣藨斣诠乐等展烙嫺鲉雾椡顿Y的公允價值。具有相同資產特征的投資每個估值日采用的估值技術應當保持一致。只有在變更估值技術或其應用能使計量結果在當前情況下同樣或者更能代表公允價值的情況下,基金管理人方可采用不同的估值技術,并依據相關法律法規、會計準則及自律規則履行相應的信息披露義務亚豪娱乐。本指引中所指估值技術與《企業會計準則第39號——公允價值計量》中的估值技術含義相同,估值方法是指對估值技術的具體應用。
 ?。ǘ┤绻巧鲜泄蓹嗤顿Y采用的貨幣與私募基金的記賬貨幣不同亚豪娱乐,基金管理人應當使用估值日的即期匯率將投資貨幣轉換為記賬貨幣。
 ⊙呛烙槔帧(三)在確定非上市股權的公允價值時,基金管理人應當遵循實質重于形式的原則,對于可能影響公允價值的具體投資條款做出相應的判斷。
 ?。ㄋ模┯捎谕ǔ2淮嬖跒榉巧鲜泄蓹嗵峁┗钴S報價的交易市場,因此在估計非上市股權公允價值時,無論該股權是否準備于近期出售,基金管理人都應假定估值日發生了出售該股權的交易,并以此假定交易的價格為基礎計量該股權的公允價值。
 ?。ㄎ澹┧侥蓟鹜顿Y于同一被投資企業發行的不同輪次的股權,若各輪次股權之間的權利與義務存在差異,基金管理人需考慮各輪次股權不同的權利和義務對公允價值的影響并對其分別進行估值。
 ?。┰诠烙嬆稠椃巧鲜泄蓹嗟墓蕛r值時,基金管理人應從該股權的自身情況和市場環境出發,謹慎選擇使用多種分屬不同估值技術的方法,在可合理取得市場參與者假設的前提下采用合理的市場數據⊙呛烙槔?;鸸芾砣藨攲Ω鞣N估值方法形成的估值結果之間的差異進行分析,結合各種估值方法的適用條件、重要參數的選取依據、估值方法的運用過程等相關因素亚豪娱乐,綜合判斷后確定最合理的估值結果。
 ?。ㄆ撸┗鸸芾砣丝梢圆捎们榫胺治龅姆绞骄C合運用多種估值方法?;鸸芾砣丝梢詮姆巧鲜泄蓹嗤顿Y的各種潛在退出方式出發,在不同退出方式下采用不同的估值方法亚豪娱乐,并結合各退出方式的可實現概率對非上市股權的公允價值進行綜合分析亚豪娱乐。
 ?。ò耍┓巧鲜泄蓹喑晒ι鲜泻蟮墓蕛r值或采用其他退出方式實現的退出價格與私募基金持有非上市股權期間的公允價值估計之間可能存在重大差異,基金管理人必須對此差異予以關注并進行分析,即通過分析下列問題提升基金管理人今后的估值水平:1亚豪娱乐、在估值日,確認哪些信息是已知的或可獲取的;2、上述信息是如何反映在最近的公允價值估計中的;3亚豪娱乐、以上市后的公允價值或退出價格為參照亚豪娱乐,之前的公允價值估值過程是否恰當地反映了上述信息。
 
  三、估值方法
  基金管理人應當充分考慮市場參與者在選擇估值方法時考慮的各種因素,并結合自己的判斷亚豪娱乐,采用多種分屬不同估值技術的方法對非上市股權進行估值亚豪娱乐。
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  在估計非上市股權的公允價值時,通常使用的市場法包括參考最近融資價格法、市場乘數法亚豪娱乐亚豪娱乐、行業指標法。
  1亚豪娱乐、參考最近融資價格法
 ?。?)基金管理人可采用被投資企業最近一次融資的價格對私募基金持有的非上市股權進行估值。由于初創企業通常尚未產生穩定的收入或利潤,但融資活動一般比較頻繁,因此參考最近融資價格法在此類企業的估值中應用較多。
 ?。?)在運用參考最近融資價格法時,基金管理人應當對最近融資價格的公允性做出判斷。如果沒有主要的新投資人參與最近融資亚豪娱乐,或最近融資金額對被投資企業而言并不重大亚豪娱乐,或最近交易被認為是非有序交易(如被迫出售股權或對被投資企業陷入危機后的拯救性投資),則該融資價格一般不作為被投資企業公允價值的最佳估計使用。此外,基金管理人還應當結合最近融資的具體情況,考慮是否需要對影響最近融資價格公允性的因素進行調整,相關因素包括但不限于:
 ?、僮罱谫Y使用的權益工具與私募基金持有的非上市股權在權利和義務上是否相同;
 
 ?、诒煌顿Y企業的關聯方或其他第三方是否為新投資人提供各種形式的投資回報擔保亚豪娱乐;
 
 ?、坌峦顿Y人的投資是否造成對原股東的非等比例攤?亚豪娱乐?亚豪娱乐;
 
 ?、茏罱谫Y價格中是否包括了新投資人可實現的特定協同效應,或新投資人是否可享有某些特定投資條款,或新投資人除現金出資外是否還投入了其他有形或無形的資源。
 ?。?)特定情況下亚豪娱乐,伴隨新發股權融資,被投資企業的現有股東會將其持有的一部分股權(以下簡稱“老股”)出售給新投資人,老股的出售價格往往與新發股權的價格不同亚豪娱乐。針對此價格差異,基金管理人需要分析差異形成的原因,如老股與新發股權是否對應了不同的權利和義務、是否面臨著不同的限制,以及老股出售的動機等?;鸸芾砣藨斀Y合價格差異形成原因亚豪娱乐,綜合考慮其他可用信息,合理確定公允價值的取值依據。
 ?亚豪娱乐。?)估值日距離融資完成的時間越久,最近融資價格的參考意義越弱?;鸸芾砣嗽诤罄m估值日運用最近融資價格法時,應當根據市場情況及被投資企業自身情況的變化判斷最近融資價格是否仍可作為公允價值的最佳估計?;鸸芾砣嗽诤罄m估值日通常需要對最近融資價格進行調整的情形包括但不限于:
 ?、俦煌顿Y企業的經營業績與財務預算或預設業績指標之間出現重大差異亚豪娱乐;
 
 ?、诒煌顿Y企業實現原定技術突破的預期發生了重大變化;
 
 ?、郾煌顿Y企業面對的宏觀經濟環境、市場競爭格局、產業政策等發生了重大變化;
 
 ?、鼙煌顿Y企業的主營業務或經營戰略發生了重大變化;
 
 ?、荼煌顿Y企業的可比公司業績或者市場估值水平出現重大變化;
 
 ?、薇煌顿Y企業內部發生欺詐亚豪娱乐、爭議或訴訟等事件,管理層或核心技術人員發生重大變動亚豪娱乐。
 
 ⊙呛烙槔?。?)若基金管理人因被投資企業在最近融資后發生了重大變化而判定最近融資價格無法直接作為公允價值的最佳估計,同時也無法找到合適的可比公司或可比交易案例以運用市場乘數法進行估值,基金管理人可以根據被投資企業主要業務指標自融資時點至估值日的變化亚豪娱乐,對最近融資價格進行調整。主要業務指標包括但不限于有代表性的財務指標、技術發展階段、市場份額等,在選擇主要業務指標時,應重點考慮被投資企業所處行業特點及其自身的特點亚豪娱乐,選擇最能反映被投資企業價值變化的業務指標亚豪娱乐。
  2、市場乘數法
 ⊙呛烙槔盅呛烙槔?。?)根據被投資企業所處的發展階段和所屬行業的不同,基金管理人可運用各種市場乘數(如市盈率亚豪娱乐、市凈率、企業價值/銷售收入、企業價值/息稅折攤前利潤等)對非上市股權進行估值。市場乘數法通常在被投資企業相對成熟,可產生持續的利潤或收入的情況下使用。
 ?。?)在運用市場乘數法時,基金管理人應當從市場參與者角度出發,參照下列步驟完成估值工作:
 
 ?、龠x擇被投資企業可持續的財務指標(如利潤、收入)為基礎的市場乘數類型,查找在企業規模亚豪娱乐、風險狀況和盈利增長潛力等方面與被投資企業相似的可比上市公司或可比交易案例,通過分析計算獲得可比市場乘數,并將其與被投資企業相應的財務指標結合得到股東全部權益價值(調整前)或企業價值。
 
 ?、谌羰袌龀藬捣ㄓ嬎憬Y果為企業價值,基金管理人應當扣除企業價值中需要支付利息的債務,得到股東全部權益價值(調整前)?;鸸芾砣藨斣诠蓶|全部權益價值(調整前)基礎上亚豪娱乐,針對被投資企業的溢余資產或負債、或有事項、流動性、控制權、其他權益工具(如期權)可能產生的攤薄影響及其他相關因素等進行調整亚豪娱乐,得到被投資企業的股東全部權益價值(調整后)。
 
 ⊙呛烙槔?、廴绻煌顿Y企業的股權結構復雜,各輪次股權的權利和義務存在明顯區別,基金管理人應當采用合理方法將股東全部權益價值(調整后)分配至私募基金持有部分的股權。如果被投資企業的股權結構簡單(即同股同權)亚豪娱乐,則可按照私募基金的持股比例計算持有部分的股權價值。
 
 ?。?)市場乘數的分子可以采用股東權益價值(股票市值或股權交易價格)或企業價值,基金管理人應當基于估值日的價格信息和相關財務信息得出,若估值日無相關信息亚豪娱乐,可采用距離估值日最近的信息并作一定的調整后進行計算。市場乘數的分母可采用特定時期的收入、利潤等指標亚豪娱乐,也可以采用特定時點的凈資產等指標亚豪娱乐,上述時期或時點指標可以是歷史數據亚豪娱乐,也可采用預期數據?;鸸芾砣藨_保估值時采用的被投資企業的利潤、收入或凈資產等指標與市場乘數的分母在對應的時期或時點方面保持完全一致亚豪娱乐亚豪娱乐。
 ?。?)在估值實踐中各種市場乘數均有應用,如市盈率(P/E)、市凈率(P/B)亚豪娱乐、企業價值/銷售收入(EV/Sales)、企業價值/息稅折攤前利潤(EV/EBITDA)、企業價值/息稅前利潤(EV/EBIT)等?;鸸芾砣藨攺氖袌鰠⑴c者角度出發,根據被投資企業的特點選擇合適的市場乘數。
 ?。?)在使用各種市場乘數時,應當保證分子與分母的口徑一致,如市盈率中的盈利指標應為歸屬于母公司的凈利潤,而非全部凈利潤;市凈率中的凈資產應為歸屬于母公司的所有者權益,而非全部所有者權益。一般不采用市銷率(P/Sales)、市值/息稅折攤前利潤(P/EBITDA)、市值/息稅前利潤(P/EBIT)等市場乘數亚豪娱乐,除非可比公司或交易與被投資企業在財務杠桿和資本結構上非常接近亚豪娱乐。
 ?。?)考慮到被投資企業可能存在不同的財務杠桿和資本結構,在EV/EBITDA適用的情況下,通??煽紤]優先使用EV/EBITDA。在EV/EBITDA不適用的情況下,可考慮采用市盈率進行估值,但需要注意被投資企業應具有與可比公司或可比交易案例相似的財務杠桿和資本結構亚豪娱乐,并對凈利潤中包括的特殊事項導致的利潤或虧損通常應進行正逞呛烙槔?;{整,同時考慮不同的實際稅率對市盈率的影響亚豪娱乐。如果被投資企業尚未達到可產生可持續利潤的階段,基金管理人可以考慮采用銷售收入市場乘數(EV/Sales)亚豪娱乐,在確定被投資企業的收入指標時,可以考慮市場參與者收購被投資企業時可能實現的收入。
 ?亚豪娱乐。?)市場乘數通??赏ㄟ^分析計算可比上市公司或可比交易案例相關財務和價格信息獲得?;鸸芾砣藨旉P注通過可比上市公司和可比交易案例兩種方式得到的市場乘數之間的差異并對其進行必要的調整,對于通過可比交易案例得到的市場乘數,在應用時應注意按照估值日與可比交易發生日市場情況的變化對其進行校準。
 ?亚豪娱乐。?)基金管理人應充分考慮上市公司股票與非上市股權之間的流動性差異。對于通過可比上市公司得到的市場乘數,通常需要考慮一定的流動性折扣后才能將其應用于非上市股權估值。流動性折扣可通過經驗研究數據或者看跌期權等模型,并結合非上市股權投資實際情況綜合確定。
 ?。?)對市場乘數進行調整的其他因素包括企業規模和抗風險能力、利潤增速、財務杠桿水平等。上述調整不應包括由于計量單位不一致導致的溢價和折扣,如大宗交易折扣亚豪娱乐。
  3、行業指標法
 
 ?亚豪娱乐。?)行業指標法是指某些行業中存在特定的與公允價值直接相關的行業指標,此指標可作為被投資企業公允價值估值的參考依據亚豪娱乐。行業指標法通常只在有限的情況下運用,此方法一般被用于檢驗其他估值法得出的估值結論是否相對合理亚豪娱乐,而不作為主要的估值方法單獨運用。
 ?。?)并非所有行業的被投資企業都適用行業指標法,通常在行業發展比較成熟及行業內各企業差別較小的情況下,行業指標才更具代表意義亚豪娱乐。
 
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  在估計非上市股權的公允價值時,通常使用的收益法為現金流折現法。
  1、基金管理人可采用合理的假設預測被投資企業未來現金流及預測期后的現金流終值亚豪娱乐,并采用合理的折現率將上述現金流及終值折現至估值日得到被投資企業相應的企業價值,折現率的確定應當能夠反映現金流預測的內在風險亚豪娱乐?;鸸芾砣诉€應參照市場乘數法中提及的調整或分配方法將企業價值調整至私募基金持有部分的股權價值。
  2、現金流折現法具有較高靈活性,在其他估值方法受限制之時仍可使用亚豪娱乐。
  3、基金管理人在確定此方法采用的財務預測、預測期后終值以及經過合理風險調整的折現率時,需要大量的主觀判斷亚豪娱乐,折現結果對上述輸入值的變化較為敏感亚豪娱乐,因此,現金流折現法的結果易受各種因素干擾亚豪娱乐。特別是當被投資企業處于初創、持續虧損、戰略轉型、扭虧為盈、財務困境等階段時,基金管理人通常難以對被投資企業的現金流進行可靠預測,應當謹慎評估運用現金流折現法的估值風險。
 
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  在估計非上市股權的公允價值時亚豪娱乐亚豪娱乐,通常使用的成本法為凈資產法。
  1亚豪娱乐、基金管理人可使用適當的方法分別估計被投資企業的各項資產和負債的公允價值(在適用的情況下需要對溢余資產和負債、或有事項亚豪娱乐、流動性亚豪娱乐、控制權及其他相關因素進行調整)亚豪娱乐,綜合考慮后得到股東全部權益價值亚豪娱乐,進而得到私募基金持有部分的股權價值。如果被投資企業股權結構復雜,基金管理人還應參照市場乘數法中提及的分配方法得到持有部分的股權價值。
  2、凈資產法適用于企業的價值主要來源于其占有的資產的情況,如重資產型的企業或者投資控股企業。此外,此方法也可以用于經營情況不佳亚豪娱乐,可能面臨清算的被投資企業。
  《私募投資基金非上市股權投資估值指引(試行)》起草說明
 
  一、起草背景
  2017年3月,財政部修訂了《企業會計準則第22號——金融工具確認和計量》,修訂后的準則將對私募基金投資非上市股權的確認和計量產生重大影響,特別是在估值方面提出了更高的要求亚豪娱乐,修訂后的準則將從2018年1月1日至2021年1月1日逐步開始執行。截至目前亚豪娱乐,私募基金投資非上市股權仍缺乏統一的估值標準,私募基金管理人在估值實踐中使用各種不同的操作方式,估值水平良莠不齊。
  為引導私募投資基金非上市股權投資專業化估值亚豪娱乐,完善資產管理行業估值標準體系,促進私募基金行業健康發展,保護基金持有人利益,中國證券投資基金業協會結合私募基金現有的運作管理及信息披露規范,參考《企業會計準則》及《國際私募股權和風險投資基金估值指引(International Private Equity and Venture Capital ValuationGuidelines)》(2015年12月版)亚豪娱乐亚豪娱乐,起草了《私募投資基金非上市股權投資估值指引(試行)》(以下簡稱《指引》)。
 
  二亚豪娱乐、《指引》的主要內容
  《指引》包括總則亚豪娱乐、估值原則、估值方法三部分內容,主要內容如下:
 ?。ㄒ唬┟鞔_指引的適用范圍?!吨敢房倓t第二條明確了《指引》中所稱私募基金的范圍⊙呛烙槔?!吨敢房倓t第三條規定,私募基金對未上市企業進行的股權投資適用于本《指引》,對于已在全國中小企業股份轉讓系統掛牌但交易不活躍的企業,可參考執行。
 ?亚豪娱乐。ǘ娀乐抵黧w責任亚豪娱乐?!吨敢房倓t第六條規定,私募基金管理人作為估值的第一責任人,應當對估值過程中采用的估值方法和估值參數承擔管理層責任,并定期對估值結論進行檢驗,防范可能出現的重大偏差。
 ?。ㄈ┍3止乐导夹g的一致性?!吨敢饭乐翟瓌t第一條規定亚豪娱乐,基金管理人應當在估值日估計各單項投資的公允價值,具有相同資產特征的投資每個估值日采用的估值技術應當保持一致。只有在變更估值技術或其應用能使計量結果在當前情況下同樣或者更能代表公允價值的情況下, 基金管理人方可采用不同的估值技術,并依據相關法律法規、會計準則及自律規則進行信息披露。
 ?亚豪娱乐。ㄋ模娬{公允價值估值原則⊙呛烙槔?!吨敢饭乐翟瓌t第三條規定,基金管理人在確定非上市股權的公允價值時,應當遵循實質重于形式的原則亚豪娱乐。
 ?。ㄎ澹┰O定非上市股權估值的假設前提亚豪娱乐?!吨敢饭乐翟瓌t第四條規定,在估計非上市股權公允價值時,基金管理人應假定估值日發生了出售該股權的交易,并以此假定交易的價格為基礎計量該股權的公允價值。
 ?。┲赋鍪褂霉乐导夹g的綜合考慮因素亚豪娱乐?!吨敢饭乐翟瓌t第五條亚豪娱乐、第六條和第七條規定,私募基金管理人應從估值對象和相關市場情況出發,并考慮不同輪次股權之間權利和義務的區別,選擇使用多種分屬不同估值技術的方法亚豪娱乐,也可以選擇情景分析的方法綜合運用多種估值技術亚豪娱乐。
 ?。ㄆ撸┮幎ü乐档姆聪驒z驗?亚豪娱乐!吨敢饭乐翟瓌t第八條規定了估值反向檢驗,私募基金管理人需要關注并分析非上市股權投資的退出價格與持有期間估計的公允價值之間存在的重大差異。
 ?。ò耍┨岢鑫宸N具體估值方法、適用場景及應用指南亚豪娱乐?!吨敢饭乐捣椒ㄌ岢隽怂侥蓟鹪趯Ψ巧鲜泄蓹噙M行估值時通常采用的五種估值方法,其中亚豪娱乐,參考最近融資價格法、市場乘數法、行業指標法屬于市場法,現金流折現法屬于收益法,凈資產法屬于成本法。參考最近融資價格法通常適用于尚未產生穩定收入或利潤的早期創業企業;市場乘數法通常適用于可產生持續利潤或收入的相對成熟企業;行業指標法通常適用于行業發展比較成熟及行業內各企業差別較小的情況;凈資產法通常適用于企業的價值主要來源于其占有的資產情況;現金流折現法較為靈活,在其他估值方法受限時仍可使用亚豪娱乐。
  此外,《指引》詳細闡述了針對可能導致各估值方法未被正確使用的各種情況以及估值實踐中需要考慮的其他各種因素。
 ?。ň牛┲袊袌鎏囟ㄇ闆r相關考慮亚豪娱乐⊙呛烙槔?!吨敢饭乐捣椒ǖ谝粭l第一款第三項規定,對于老股出售價格與新發股權價格不一致的問題亚豪娱乐,基金管理人需要分析差異形成的原因,綜合考慮其他可用信息,合理確定公允價值的取值依據

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